Hello，大家好，金庫網的小伙伴們，歡迎來到 “成為理財黃金時代職業贏家” 系列課，我是大樹。今天是我們系列課的最后一集。在今天的系列課里面，我們重點講國內的資本市場以及國內宏觀經濟政策的大環境。過去三年，應該說整個市場的各項資產的表現不盡如人意，這也讓我們在職業發展中對未來市場的前景充滿了擔憂。所以針對這樣的一個情況，對于當前我們國內資本市場的一些認知，在這節課是作為重點的。這節課的主題就是 “認知的提升：國內資本市場投資的關鍵認知”。因為現在一些流行的觀點，如果大家能夠仔細推敲，還是能夠發現其中很多問題的。我們也希望用一個相對比較清晰的邏輯跟大家講清楚目前國內的市場到底是一個什么狀況，未來會有一個什么樣的發展趨勢。這樣一個清晰的邏輯，可以幫助大家在跟客戶溝通或者在業務處理過程中，相對來說有更清晰的表達。
那么今天我們的內容從什么地方開始呢？其實我們前面的三個系列課已經跟大家講過了。我們去分析 2024 年所面臨的資本市場環境，包括未來的兩三年，其實都是一個中期的判斷。中期的判斷，我們當然首先第一步要入手的就是要去理解或者說解釋當前我們所處的這個環境，其根本的一些驅動邏輯是什么，有什么樣的原因。2023 年其實是一個應該說充滿希望的年份，但是最后出來的結果可能沒有盡如人意。所以我們第一個維度，可能還是要去理解一件事情，就是 2023 年我們結束了疫情的生活節奏和工作節奏。我們本來認為 2023 年是一個全面大反彈的年份，但是整個 2023 年下來，看很多市場的表現，尤其是我們資本市場的表現，非常讓大家失望。整個滬深 300 指數在 2023 年跌了 11%，并且是在全球資產價格都在上漲的背景下，我們自己下跌的。同時，房地產市場在整個 2023 年也是除了一季度比較火爆以外，后面就一直維持在一個比較低位運行的水平。
那么我們可能在想，疫情結束了，為什么我們的經濟看上去發展起來仍然面臨非常大的壓力？我們的整個金融市場為什么還是沒有向上的動力，反而是下跌的？這樣的現象是怎么發生的？所以我們第一件事還是要去理解過去的三年。疫情吸引了我們所有人的目光，影響了我們生活的方方面面，我們的注意力全部在疫情身上。既然疫情結束了，我們并沒有迎來我們想象中的美好場景，那么我們一定是在過去的 3 年，在疫情的背景之下，忽略了一些東西，而這些東西對我們的整個資本市場的影響是至關重要的。
那么好，過去三年，我們站在金融投資理財的角度來看（我們不站在別的維度，只站在金融投資的維度），過去三年除了疫情對我們影響很大以外，還有些什么事情？這些事情可能還沒有結束，而在 2023 年疫情已經結束的時候，還在持續對我們產生重要的影響。那么過去三年疫情期間發生了什么東西？我覺得在過去疫情的三年時間里面，最大的一件事情是什么？到今天，我們可能已經覺得這個階段快要過去了，或者說我們已經非常習慣這樣的一個狀況了，就是 2023 年，在全球大的范圍之內，我們迎來了本世紀最大規模的通脹，同時也迎來了本世紀最大規模的加息周期。
從 2022 年 3 月份開始，一直到 2023 年年底，應該整個一年半左右的時間，我們經歷了一場非?？焖俚募酉⒅芷凇Ｈ蜓胄?，以美國美聯儲為首的全球央行，其利率從 0 附近快速加到 5 以上。這樣的加息速度，在我的職業生涯里面，應該說是 “甚為罕見”（原文本 “升平謹見” 疑似錯誤表述）。這件事情非常重要，我們可能會感覺到，不就是加個息嗎，有什么重要的？但是這是我們本世紀以來第一輪大幅度的加息。大家知道，從 2000 年一直到 2022 年，我們幾乎生活在低通脹的環境下生活了 20 年，然后利率普遍走低，我們之前在討論全球將進入負利率時代，甚至當時歐洲有些國家，像房貸這樣 30 年期的貸款利率都已經成為了負數，我們已經熟悉了那樣的環境。但是在過去這三年里面卻發生了根本性的改變。美聯儲加息始于 2022 年 3 月份，但實際上市場在預期它加息的時候，相應的一些國債市場的利率就已經開始走高了。從這張圖上我們可以看到，其實這一輪加息的影響，從市場有預期開始，是從 2021 年 8 月份一直到 2023 年 8 月份，整整經歷了差不多接近三年的時間，我們生活在全球貨幣的一個大緊縮的環境里。
其實如果大家對我們國內的資本市場很熟悉，回憶一下 2021 年的市場環境，我們投資了很多熱門賽道，比如說生物醫藥、新能源、白酒，還有我們股票的整個大市。你會發現其實大家的最后一個高點，都發生在 2021 年 7 - 8 月份。這是巧合嗎？這不是巧合，而是全球貨幣緊縮的大環境所帶來的必然結果。所以過去三年除了疫情，我們在全球大環境上，生活在一個大緊縮的時代，表現為美國這個時期國債收益率大幅上行，短期國債收益率甚至上行到 5%。大家可以想象一下，一個無風險收益率可以做到 5% 的資產，那么其他資產，很明顯會大幅降低一些風險資產的吸引力。
除了這個背景之外，美國加息，我們又沒有加息，但是全球的大背景下，我們現在中國的產業鏈也好，我們的整個經濟交往、金融交往并沒有因疫情而減少（雖然疫情時期人員交往可能下降了）。雖然在整個疫情期間，過去三年里面，我們經歷了一段時間的降準降息，但是幅度比較有限，降一次息 10 個 BP、5 個 BP，降一次準 25 個 BP。我們沒有辦法大規模通過寬松政策來刺激我們的經濟，因為在全球緊縮的大背景下，如果我們執行了過分寬松且與全球背離的政策，必然會導致匯率等很多方面的壓力。所以在全球緊縮的大背景下，我們雖然選擇了降準降息，但實際反映在經濟中的貨幣條件，其實大家也能觀察到這樣的現象，就是我們實際上以實際利率來看，從 2021 年開始（大家可以看橙色這條線，在 2021 年的時候，還有藍色這條線，在 2022 年初的時候），就開始在持續攀升。也就是說，我們的實際利率水平在持續上漲。這其實是一個貨幣緊縮，全球的貨幣緊縮傳導到我們國內的過程。
所以過去三年，我們除了生活在疫情的條件下之外，還生活在一個緊縮的環境下。這種緊縮的環境導致了什么？除了實際利率上升，你會觀察到一個現象，就是在過去的三年里面，所有的資產都在跌。我們可能說房地產不行了，但是大家看一看，除了房價在跌以外，股市是不是在跌？商品在不在跌？也在跌，CPI 為負。所以當你發現所有的資產都在跌的時候，有人把它叫做通縮，但是我并不認為這是一種通縮，很多時候，這可能更多的是一種貨幣緊縮周期導致的。所以我們整體上生活在貨幣大緊縮的狀況下，這種貨幣緊縮來自于全球的緊縮循環，來自于全球緊縮對我們的傳導。全球緊縮對我們的傳導，跟我們的政策選擇有關系，你也可以選擇不傳導，就像日本一樣，不管全球怎么緊縮，該負利率就負利率，該量化寬松就量化寬松。所以日本你可以看到它什么資產價格都在漲，樓市、股市都在漲，但它的代價是什么？它的代價就是日元貶值到了過去 30 年來的最低。所以總是要做選擇，總是要付出點代價的。所以過去的這個三年，除了疫情以外，我們還生活在一個全球緊縮，并且我們也選擇緊縮的大背景之下，這是一個巨大的背景。
除此之外還有什么呢？還有就是我們自己內部的問題。從 2021 年我們的房地產市場見頂之后，在 2022 年、2023 年持續回落。截止到 2023 年底的時候，房地產從成交來看，房產銷售的面積和新開工的面積，分別到 2023 年回落到了 8.48 億和 7.2 億平。這是一個什么概念？把這條橫線拉過去，大家可以看到這個已經回到了 2007 年的狀態，回到了 15 年前。你說房地產這東西影響大不大？當然很大。但是很多時候我們對于房地產帶來的影響往往都是談到它的上下游產業鏈，談到它的金融安全等等各種問題。但是如果我們站在投資的維度去看整個大的宏觀環境的時候，你會發現房地產還會帶來兩個非常深刻的背景。
這兩個深刻的背景是什么？一個可以幫助大家解釋一下，很多人都說，看我們的 M2 增速，雖然說貨幣環境還是緊縮的吧，但是你看我們的貨幣增速并不低。過去兩三年，我們每年的 M2 貨幣增速都有去到 10 個點、9 個點這么多。我們 M2 的這個增速，2019 年的時候我們全國的 M2 水平是 198 萬億，而到了 2023 年底，這個數已經到了 280 萬億，現在可能也接近 300 萬億了。也就是說，我們在短短的四年左右的時間里面，增長了 100 萬億的貨幣總量。但是這么大的貨幣總量的增長，為什么我們還是各種資產都在跌，錢去哪了？很多人就說，這是在空轉。但實際上，這個東西真的是這樣嗎？說實話，對于 “空轉” 這個說法，我是不太認同的。因為所謂的空轉，往往是金融市場出現套利機會，這個錢在 a 銀行、b 銀行、c 金融機構之間倒來倒去，可能會虛增一些東西，但是我們其實并不存在這樣的條件。
那么如何去解釋這樣的現象呢？其實如果大家對宏觀經濟學有一個比較好的知識儲備的話，應該知道有一個公式叫做費雪方程式。費雪方程式的左邊是貨幣，即貨幣乘以貨幣流通速度，等于后面全社會生產的商品乘以平均價格。我們看到價格在下跌，貨幣在增長，但是另外一邊，商品在下跌。中間哪里出了問題？是貨幣本身出了問題嗎？不是，可能是另外還出了什么問題，就是流通速度。那么這個流通速度是誰來導致的？疫情結束之后，我們出去旅游，把很多旅游景點都擠爆了，大家出去吃飯、旅游、室外活動，人與人之間的交流，很明顯比 2022 年、2021 年要好得多，但是為什么我們說貨幣流動速度可能還下降了，比疫情還差？這個地方很多時候就是房地產市場對我們整個宏觀經濟貨幣層面的一個重大影響。這個重大影響就是房地產市場的持續低迷，嚴重影響了我們的貨幣流通速度。從疫情結束（2022 年底疫情結束到現在），我們的貨幣流通速度實際上是下降的。其實全世界其他國家，疫情結束之后，貨幣流通速度都出現了顯著的反彈，而我們是下降的。為什么？很明顯，我們中國人最大的一筆開支就是房子，當房地產的成交量開始大幅下降的時候，我們可能在賬戶里面存了很多錢，然后我們可能出去旅游了，但是這種消費、這筆支出、這筆資金的周轉和流動，遠遠不及房地產的規模。大家知道 2023 年房地產衰退成這個樣子，其銷售的總金額是多少嗎？你們可以猜一下，它還是一個非常龐大的數，高達 11 萬億，這都已經是負增長兩年的數了。所以你知道它在整個貨幣流通速度上的影響。
所以我們可以看到，在房地產低迷的狀況下，因為我們調控、房住不炒等一切政策作用之下，我們房地產走出了與全球相反的走勢。要知道疫情之后全球的房地產都是漲的，包括美國都創新高了，而我們是跌的。這個跌下來之后，首先在貨幣層面上造成了流通速度下降。大家想想，我們在貨幣層面上，首先被全球的緊縮周期所裹挾，我們的實際利率在上升，然后我們的流通速度在下降，所以我們的整個大的貨幣環境就在緊縮。對應到現實的情況下，你就會看到什么東西都在跌，包括你的收入。這是房地產帶來的深層次的對宏觀影響的、可能會被很多人忽略的一個東西，即對貨幣流通速度的影響。所以后面要觀察這個東西未來怎么變，那你要看房地產成交的回升程度，未必是新房，二手房也可以。
另外，房地產還帶來了另外一個很重要的影響。我們知道宏觀政策上面，除了貨幣政策，還有一個就是財政政策。房地產這樣的狀況，財政政策會怎樣呢？大家都知道，我們中央財政在 2023 年年底做了調整，赤字率達到了 3.8%，超出了 3% 這個我們通常認為的所謂安全水平。所以中央財政在 2023 年整體上還是非常積極和寬松的。但是我們中國的整個財政支出是中央和地方兩級加在一起算。當我們看到廣義財政的時候，加上地方，我們基本不用看數據，大概直覺上都知道，房地產這個樣子，會導致地方財政相對比較緊張，然后整個的財政支出要下降。換算成我們的官方語言叫做我們要過緊日子，未來要習慣過緊日子。表現在數據上，就是我們廣義財政的赤字率占 GDP 的比例、廣義財政支出占 GDP 的比例，大家可以看到從 2021 年開始下滑，到 2022 年、2023 年，尤其 2023 年出現了大幅的下降。
所以這是一個什么狀態？這是一個財政緊縮的環境。所以過去三年除了疫情還發生了什么？還發生了貨幣緊縮加財政的雙緊縮。有人說 2023 年為什么不行，是疤痕效應，大家覺得這個疤痕效應很虛。但是你換算到整個環境上看的時候，你會發現存在一個雙緊縮的環境，而這個時候我們的經濟才剛剛恢復和復蘇，卻有一個雙緊縮的環境，這在過去這么多年的經濟發展過程中是很少見的。在執行雙緊縮的環境下，往往發生在經濟特別過熱的時候，才會做這樣的事情，而我們 2023 年是在經濟的初步恢復期。所以可想而知，這里面給整個資產價格、金融市場帶來的重大影響。
那么除此之外，在實體經濟上，這個不是過去三年了，其實跟三年有關系，但是三年并不是最重要的因素。重要的因素是什么？是 2023 年。過去，在 2021 年、2022 年這個疫情期間，我們整體上的產成品庫存，其實在 2021 和 2022 年，我們一直在強調一件事，叫做我們的生產是沒有問題的，主要是需求不足。生產沒問題，需求不足，那么積累出來的是什么東西？就是過剩產能嘛，過剩的產品表現在庫存上，這就是庫存的不斷積累。我們可以看到這條線從 2019 年、2020 年、2021 年持續向上，到 2022 年的四季度達到頂峰，庫存同比增 20%，來到這次庫存周期的頂峰。而 2023 年，當疫情結束之后，我們整個的實體經濟層面，站在庫存的周期角度來看，我們在持續地經歷了一場去庫存。而去庫存到 2023 年底的時候，這個庫存同比接近 0% ，我們看到庫存周期是經歷周期中最短的一個周期，一般就是 3 年左右，3 年左右。而我們在 2023 年正好經歷了一個庫存向下的周期，如果把房地產當成一個比較長的周期，把庫存當成一個短的周期，你會發現我們 2023 年，在實體經濟層面，同時經歷了向下的長周期和向下的短周期，所以實體經濟也是比較糟糕的。
所以這是 2023 年我們經歷的最大的背景，就是貨幣緊縮，財政緊縮，然后這個庫存周期向下，房地產周期向下。房地產周期向下，其實我們還可以往上看什么東西？還有就是設備周期，但是設備周期其實 2023 年下半年就已經開始見底回升了，但是 2023 年上半年還是在向下。所以多周期的疊加向下，那這是一個去庫存的過程，我們經歷一個去庫存的過程。其實這個東西在直覺上也好理解，比如說我是一個從事培訓行業的人，2023 年前半年我干嘛？去庫存，去什么庫存？就是過去跟那個甲方簽的合同沒法執行，2023 年上半年開始執行，那這個執行過程中干嘛？OK，支出成本，因為收入已經體現在上一年了嘛，所以很多地方處于這種去庫存的這樣的一個狀態。
那我們很多人去解釋說過去 2023 年為什么不行，說全球經濟不行，但實際上全球經濟還不錯，真正的問題在這里。那么大家想一想，實體經濟的大周期的向下，那個混沌周期的向下代表著什么？代表的是整個工業企業利潤的向下。那么工業企業利潤的向下，而我們的估值端，我們又看到我們的貨幣的層面的緊縮，那么整個 2022 年、2023 年下來，我們在經歷什么？經歷利潤下降和估值緊縮的雙重打擊，這叫什么？戴維斯雙殺。所以也不能怪大家對未來這個市場充滿擔憂，也不能怪大家對未來信心的缺失，而我們確實面臨著這樣的一個比較糟糕的環境，站在金融市場的角度來看這樣的一個環境。
這就是過去三年，我們除了疫情以外到底發生什么，我們為什么會跌，把這些原因搞清楚，然后我們再往后看。那我們再往后看，那么資本市場為何低迷，就很清楚了。為什么低迷？那這張圖是 2023 年全球很多國家的整個市場的圖，那么搞清楚這些邏輯和原因是為了干嘛？破除一些我們對于國際市場的一些情緒上帶動起來的一些錯誤的看法。比如說為什么把這張圖擺出來，我是要告訴大家，就是現在大家去看未來，持悲觀態度的人有很多種想法和說法，比如說我們可能會受到戰爭和沖突的威脅，比如說我們可能會面臨被制裁的威脅，比如說我們可能還面臨著其他你們想象中的一些威脅，OK，全部都算上，我覺得這種未來的這種前景很悲觀，所以我們市場沒機會了。
但是實際上 2023 年這個東西很說明問題，說明什么問題？2023 年在眾多的主要的股票市場中漲幅排名第一的，你可能想象不到（這個有點模糊），是誰？不是美國的納斯達克，納斯達克 2023 年漲了 40%，接近是一個比較大的漲幅。你可能萬萬沒有想到，這個主要股市里面，漲幅第一的（排除什么阿根廷、委內瑞拉這種地方），漲幅第一的主要國家是俄羅斯，俄羅斯漲了 47%，俄羅斯漲了 47%。那么在這些上漲的國家里面，除了俄羅斯，除了我們熟知的納斯達克和日經，還有誰？還有烏克蘭，還有誰？還有以色列。
我在這里是要告訴大家什么事，就是大家不要被一些感覺很糟糕的事情，就認為在金融市場上的反饋就會很悲觀。事實上在這些上漲的國家里面，有的國家在經歷戰爭，有的國家在被打，有的國家在經歷恐怖襲擊，但是他們都在漲，我們很穩定，但是我們在跌，為什么？所以這里面就一個問題，大家覺得為什么整個資本市場，股市權益上漲很難嗎？你看在這么糟糕的環境下，大家都能漲，所以跟大家講，這個股票市場上漲沒有你們想象中的那么難，只是我們恰好趕上了這個時候，恰好趕上了這個時候。
其實股票上漲關鍵就倆問題，企業的盈利能不能增長，利率水平能不能下降，說白了一個是每股收益，一個是市盈率，就是股指這兩件事。在大部分的時候你能占一個，這個市場就能漲。比如說你看現在的美國股市，利率已經在跌了，利率在低了，但是利率漲的時候，它的利潤很強勁，它照樣可以漲，所以利潤和利率你只要占一個都 OK，利潤正增長，然后實際利率下降，甚至處于負值，你也可以漲。
但是很遺憾，經過前面我們對過去三年這些事情的一個基本的一個總結，大家可以看出來，2023 年我們的利潤是負增長的，我們的利率，實際利率是大幅上升的，說到什么程度？2.4%，什么概念？2.4% 是本世紀最高水平的區域了已經。所以我們面臨的是利率水平的上升，實際利率的上升，你看到的利率是下降的，但是我們作為金融專業人士，你一定要知道，名義利率和實際利率的關系，利率下降，但是通脹降的更多，實際上你去存款獲得的真實購買力的增值是更高的，這個地方你們要認識到。所以我們是利潤在下降，同時利率在上升，這導致股市難以上漲。
那么 2024 年往后看，我們的市場環境是怎么樣的？按照我們之前系列課一系列課 3 講的這個思維方式，那么就要看導致我們現在面臨這樣的雙殺局面的這種環境在未來會不會發生變化。所以這就是我們講的對于 2024 年市場關鍵的認知，關鍵認知是什么？第一個我們要認識到，認識到什么東西，就是 2024 年開始，準確的來說是從 2023 年年底開始，全球的市場的大背景就發生了變化，發生了什么變化？雖然說現在美聯儲可能還沒有開始降息，但是我們進入全球的貨幣寬松的周期，這個概率是非常高的?？梢赃@樣說，如果不發生全世界范圍內的普遍的武裝沖突，即便是像現在這種胡塞武裝、巴以沖突、俄烏沖突，這種小沖突很多，即便是這樣的狀態下，你可以看到我們的大宗商品也沒有出現非常大的上漲，全球的供應鏈已經從疫情中恢復，基本上不出現全球大的這樣的全球性的這種問題，這個貨幣的周期大概率會進入到降息周期，降息周期。
那么從目前市場上給出來的預期，美聯儲大概是 6 月份會降息，如果 6 月份不降，9 月份也差不多會降，那么美聯儲自己給出來的預期是 2024 年會降息 1%，就是降 4 次，那么市場預期會降息五次，但是這么一個水平，但是不管是四次還是五次，不管是 6 月還是 9 月，我們現在大背景就是要進入降息周期，而我們進入 2024 年，這個時候跟過去三年有什么不一樣，就是我們已經進入到了貨幣周期轉換的過渡期，用金融市場的一句話就是拐點，就是拐點，這個東西很容易認知。
那你可能會說，為什么，它要不降息怎么辦，它要不降息怎么辦？我說這個不用太擔心，首先，就是通脹，美國目前 3.1%，核心 3.1% ，那么基準利率 5.5%，實際利率 2.4% ，大概是這個水平。那它為什么一定會降？其實很簡單，就是現在的美國的實際利率水平和它的潛在經濟增速之間，美國的潛在經濟增速平均水平就是 2% 嘛，所以它現在利率水平具有非常足夠的對經濟擴張的抑制性作用。所以即便，即便經濟仍然是好的，但是因為對通脹抑制性作用，它還是可以去調整的，還是會降的，可能還是會，還是會降的，這概率是非常高的。
而且對于美國經濟的看法，2023 年的時候，很多人就說美國經濟會衰退，但是美國經濟堅挺到現在，依然沒有看到衰退的跡象，但是經濟是有周期的，任何國家也不會經濟一直好，包括美國。其實美國經濟之所以到今天還沒有出現衰退的跡象，很多原因是過去的政策的透支導致的，比如說美國政府在疫情期間對美國居民的大幅度的補貼，那么這些補貼形成的超額儲蓄，要到今年的五六月份才開始逐漸的耗盡，那么這就是一筆額外的需求。還有美聯儲加息，雖然把利率加到了 5%，美國現在買房，房貸利率大概是 8% 左右，你可以想象一下，如果說我們現在買房，8% 的年化利率，你會買房嗎？你會發現這個利率成本是非常高的，8%，10 年 80%，這么簡單算一算，30 年下來可能就很貴了。但是美國過去經歷了長期的低利率水平，而大量的貸款是簽的固定利率貸款，所以它的緊縮在經濟中的緊縮效應，是緩慢釋放，新增貸款才是高息，新增貸款才是高息，所以它的緊縮對經濟有延遲效應，這個延遲效應通常會有 18 個月，一年半。所以說你算一下，從美聯儲加息 2022 年的 3 月份到現在，18 個月，大概就是 2023 年底和 2024 年初，這種緊縮正在發揮作用。
還有美國的財政，2023 年雖然疫情已經結束了，但是美國的財政開支仍然呈現出積極的狀態，美國 2023 年的整個財政的赤字水平還在，還跟 2008 年危機的時候相當，這是一個非常積極的水平，占 GDP 的比例也接近 5%，比我們積極多了。美國經濟好的時候還這么積極，他們在疫情期間執行的一些優惠的政策，到 2023 年底才結束，比如說對于這個助學貸款，政府的補助到 2023 年底才基本結束。但是 2024 年，美國還能維持強勁的財政開支嗎？大家知道 2024 年對于美國來說最大的背景是什么？是大選，大選共和黨控制了眾議院，有沒有多大的可能，愿意讓民主黨的政府用很積極的財政政策來給它的選民發福利的，這可能性也很小。
所以從整個綜合來看的話，我們看美國經濟的周期，度過最繁榮的時期，開始逐漸的向下，未必會衰退，但是逐漸的減速放緩，這個相對來說也是比較確定的。所以進入大的背景變化就是我們的貨幣政策，整個全球背景變化就是進入到這個降息周期，美國如此，歐洲更是，歐洲的經濟，比美國差遠了。
所以他們的背景是這樣，那么在這樣的一個大背景之下，我們之前的貨幣緊縮的環境是從全球緊縮，再加上我們的政策選擇傳導進來的，那這個大背景不在了，就沒有人傳導給我們嗎？所以我們的貨幣政策在 2023 年底到 2024 年初的時候，出現了非常顯著的寬松。具體的體現首先是量上，量上有兩個數，我覺得非常值得大家去關注的，一個是中期借貸便利（MLF），大家可以看這紅圈，你看什么東西能夠幫你再佐證一下我們的貨幣政策實際上是緊的，大家可以看，這個里面 2021 年，這個中期借貸便利，這個是央行的中期借貸便利，你要知道它的意義是什么，這個規模代表央行通過 MLF 向外發行基礎貨幣，說白了就是印鈔票的規模。2022 年初的時候，這個規模是 5.4 萬億，到 2023 年初的時候 4.45 萬億，2023 年下來，從 2021 年、2022 年、2023 年，央行通過中期借貸便利來進行的基礎貨幣投放實際上是持續下降的。那么這件事到 2023 年的 11 月份開始，這個基礎貨幣的投放才開始創出了 2020 年底的高點，進入到了新高，而現在的規模，是 7.2 萬億、7.3 萬億。比如說在 11 月份開始到現在短短幾個月時間里面，通過中期借貸便利，央行擴表了 2 萬億，擴表央行擴表 2 萬億的意義是什么，大家明白嗎？就是通過這個向市場投放了 2 萬億的基礎貨幣，你說 2 萬億不多，但是這是基礎貨幣，你記得基礎貨幣又叫什么，在金融里面叫高能貨幣，2 萬億的基礎貨幣，我們的貨幣乘數現在是七點幾，那么反映到整個終端上，你們能看到的貨幣是多少錢，你們自己去算。這是 2024 年，這圖非常明顯，突破了高點，就是這兩個月的事。
然后在抵押補充貸款（PSL）上，PSL 從去年底到今年年初，連續兩筆投放，投放了多少？5000 億，大家看那個紅圈，也是在今年初的時候開始做的這件事情，兩筆錢加在一起一共是 2.5 萬億，再加上今年 1 月份的降準，春節前的降準，又投放了 1 萬億，算在一起，貨幣層面上的投放多少錢？3.5 萬億，這就是短短的幾個月的時間發生的變化，就是我們的貨幣政策已經有事實證明，確定性的在轉向寬松，而且是寬松的力度在加大，而且是真實的寬松。之前是之前，你可以看到這個圖，包括 PSL，是持續的萎縮的，實際上這種持續的萎縮是什么？收回貨幣嘛。那么這個 PSL，抵押補充貸款這個東西是干什么用的，你看抵押補充貸款，拿啥抵押？土地，所以說你可以看到這 5000 億是定向投向了什么市場，實際上是定向向土地市場投放貨幣，再算上貨幣乘數。所以國內的寬松轉折點，拐點就是發生在 2023 年底，這個是非常關鍵的。
認知國內市場寬松環境發生的轉折，除了量上的寬松以外，我們還可以觀察到價格上的寬松。價格上寬松，一個是存款利率，一個是存款準備金率。那么我們在春節前后，存款準備金率下調了 50 個 BP，這還是量上的。更關鍵的是什么？更關鍵的是加上我們 5 年期以上的貸款利率，降低了 25 個 BP，到了 3.9%。大家說 25 個 BP 還是很少，你看 2020 年美國降息的時候，兩個星期連續降兩次，把利率降到零，你還降那么多。但是大家要注意，這一次的降息跟過去疫情期間的降息意義是不一樣的。這一次降息是一次對稱的降息，雖然沒有降一年期的，只降了 5 年期的，但它是一個對稱的降息。什么叫做對稱的降息？就是對資產端和負債端同時降息。
所以這次降息的過程是這樣的：先是 12 月份，由四大行等幾家大銀行開始下調存款利率，往下調了 25 個 BP，然后到春節前、春節后回來再調，降了 25BP，所以是存款和貸款雙降。這件事很重要，為什么很重要？我們在整個疫情期間，你會發現在大部分的時候在調什么？在調貸款利率，而存款利率下調的幅度要遠小于貸款利率。這是什么？這是一個不對稱的降息。那么不對稱降息和對稱降息，針對寬松來說，其空間是不一樣的。如果我只降貸款利率，引導實體經濟融資成本下降，只動貸款意味著什么？意味著我的空間就很有限，因為銀行的息差是不能夠一直壓縮的。而壓縮到 2023 年底的時候，這個息差已經不到 1.7% 了，一點六幾。央行的審慎考核，對商業銀行 CR 的考核，1.8% 就已經壓縮到極限了，因為它是有極限的，因為它的空間是低的。
所以你看到過去三年我們每次降息，很多人形容像擠牙膏一樣，5 個 BP、10 個 BP，一次完整的降息大概是 25 個 BP 嘛，25 個 BP 嘛。那我們之前基本上就是把 25 個 BP 拆成兩次降，10 個 BP、15 個 BP，它的降息幅度非常有限，空間已經用完了。而當對稱降息的時候意味著什么？意味著我們打開了降息空間，就是一邊降存款，一邊降貸款，然后銀行的息差可以保持穩定。所以當我們看到這個的時候，就可以預期一下 2024 年、2025 年我們的降息幅度，降息幅度可能并不會比美國要低。如果全球的大環境開始轉向寬松，我們跟著往下去寬松的時候，我們的外部平衡的成本和制約就沒有了。所以這個是打開了降息空間，意味著 2024 年開始，我們的貨幣政策迎來了拐點，我們在未來的一年兩年，整體上的貨幣環境應該跟過去三年是完全不同的，是不同的周期，而我們現在所處的這個時刻就是過渡期，就是一個關鍵時期。
所以這個是很關鍵的一個認知，貨幣大環境的不一樣，這個非常重要。其實我們在去考慮任何資產價格的時候，除了人口需求，貨幣永遠是一個關鍵要素，包括在去考慮房地產的時候也是一樣，貨幣是關鍵要素。人乘以錢，才是一種需求，這是一個關鍵認知。
第二個關鍵認知，就是庫存與利潤呈現周期底部回升，周期底部回升。這個周期底部的回升，這種庫存周期開始轉頭向上，就是短周期開始轉頭向上。工業企業利潤去年累計 - 2.3%，但是當月同比其實轉正，在 2023 年的 10 月份就已經轉正了，到 2023 年底的時候，同比已經到 16.8%。那么 2023 年、2024 年，庫存周期大概率是要向上的，因為這是經濟規律嘛，庫存消耗完了，需求還是在的，那我們還是要去累庫存的。那么這種工業企業庫存利潤周期向上，代表著 2023 年工業企業利潤（規模以上的利潤）會恢復性的增長。所以今年，即便是政策相對緊，其實市場表現也應該是好的，會好一些的，因為利潤本身基本面上是向上的。
實際上這樣的一個庫存周期見底，利潤回升向上，同比開始回到正增長的這樣的狀態，從總量上是這樣，其實在很多的行業周期里面都在發生。比如說，比較典型的，比如說半導體行業，比如說工程機械，比如說我們熟知的 “工業母雞”、高端裝備等等，類似的這種強周期的這些行業里面，都呈現出了一致的庫存周期見底，然后開始回升向上的這種狀態。所以 2024 年，一個庫存周期，一般 3.5 年左右吧，那么 2024、2025 年，我們大概率可能整個實體經濟是處在庫存周期向上的過程，這是實體，是利潤端，利潤端。所以這樣的一個環境，跟 2023 年、跟 2022 年是大不相同的，這是大不相同的。
當然，除了這個之外，還有什么？還有就是地產。地產從 2023 年下半年開始，然后到 2024 年，你可以看到，雖然說我們仍然始終堅持房住不炒，但是我們可以看到全面的對房地產市場的寬松，很多的一些甚至一些核心的二線城市，甚至全面放開了限購。你比如說杭州，全面放開限購，你不是杭州人，去買沒問題，只要你肯去，全面放開限購。所以整體上的整個的政策環境也出現了非常大的不一樣。
這是兩個非常關鍵的東西，利潤周期和貨幣周期，我們從 2024 年開始，整體的環境是不同的。所以從這種狀況下看，我們需不需要悲觀？不需要悲觀。就是把大環境前后的差異想清楚，想清楚然后，我們在投資中，我覺得要避免一些什么東西，就是避免一些過于宏大的趨勢。有的時候一些宏大的敘事，我們看上去好像很有道理，但是那個周期的跨越，當我們讀歷史的時候，你會發現一個事件接著一個事件，實際上真的把我們的人生的長度放進去，你會發現，很多的歷史事件，我們是嚴重的低估了它的時間長度。那么市場是我們叫，波浪式前進的，那同樣的，即便你認為長期可能還是很擔憂，但是即便是這樣，市場也是可以波浪式下降的，它不是一直掉的，它不是一直掉，這是關鍵的問題。