各位學員，大家好，歡迎大家來到金庫網的學習平臺。今天我們將和大家分享一個關于養老保險的話題。那么我們今天談到養老保險，我們的視角的切入是從資產負債的角度進行切入的。過去我們談到了很多養老保險的話題，很多是從時代需求的角度，比如說進入了長壽時代，人口老齡化非常凸顯。那么在這種需求下，我們的養老保險顯得尤為重要；或者是我們講的更多的是從養老保險的工具價值入手，我們從來沒有從資產負債這個角度，對養老保險進行一個剖析。實際上資產負債，無論是對宏觀、微觀還是中觀，它都是非常有深遠影響的。所以今天我們想尋求一個角度，從資產負債做一個切入點，來探究一下養老保險在家庭資產構成中的重要性。
我們這堂課主要分了四個部分：首先我想帶領大家分析一下資產負債的重要性，我們會從宏觀、中觀、微觀的角度，和大家檢視一下資產負債對一個家庭的重要程度；第二個我們會聚焦在中國家庭的資產構成，以及構成的成因，和大家分析一下中國家庭目前資產構成的現狀，以及促成這些現狀的內生的因素是什么；那么第三個部分，我們將結合中國家庭的資產構成，分析一下其中蘊含的風險到底有哪些。那么從財富管理的角度上來講，我們可能會有財富的創造、財富的利用、財富的增值保值、財富的風險等等。那么這些都會通過家庭的資產結構，逐一進行體現。所以第三部分，我們和大家一起分析一下現階段家庭資產構成中，到底蘊含了哪些風險。那么最后我們想從家庭資產結構這個角度，去分析一下養老保險對于家庭資產的一個非常重要的價值。
我們首先看一下資產負債它的一個重要性。那么資產負債，其實在今年以來，也成為一個熱門的話題。日本的經濟學家辜朝明，他在分析日本經濟大衰退的時候，曾提出一個資產負債表大衰退的理論。那么這個理論到底講的是什么呢？就是很多的企業，在進行企業投資的過程中，大量的一些資產的來源來自銀行的貸款。那么當信貸出現一些問題的話，很有可能就導致資不抵債的一種狀況。比如說我的銀行的貸款到期，償還的額度是不變的，但是由于貸款的來源產生的資產，由于資本世界的一些縮水，導致我資產的總體量的一些下降，那么會使我的資產出現資不抵債的一種狀況。那么這個時候擺在企業家面前的問題，就是我到底掙下來的錢去還銀行的貸款，還是我掙下來錢再去進行投資。那么很多的企業家，他們都會選擇償還貸款，這就導致了一系列的惡性循環。那么企業家，他們多余的一些利潤，不再進行再生產、再投資，那么提供給社會的工作崗位相應就減少，那么以此下來，就會帶來經濟上的一個大衰退。
我們在現實生活中，也有很多這樣的例子。比如說一些服裝加工廠商，拿到了歐美國家的一些訂單，那么往往過去的一些熟的操作路徑，就是拿到訂單之后，然后到銀行進行相應的抵押貸款，取得相應的資金流，然后用這些資金，到市場上去購買相應的生產的原材料，然后再進行加工、組裝進行出口，形成所有的一個穩定的收入。但是在經濟的不確定性增強的同時，那么大量的在銀行借款形成的一些生產資料的收入，很有可能就會出現了資金鏈的一些破裂。那么銀行的貸款你必須要還，但是這一方我們生產出來的半成品，或者是成品，又無法送到客戶手里，形成不了相應的一些收入，那么這就會出現資不抵債的一種狀況。那么擺在企業家面前，就是我到底追求的是利潤最大化，還是負債的最小化。那么很顯然，在面對不確定的情況下，人們往往尋求的是回避風險，那么就希望盡可能地減少負債，而不是追加投資，換取更大的利潤。所以從這個角度上來講，其實資產負債，它不僅僅是市場主體的一個行為結果。過去我們很多可能是自己創造的一些價值，然后再進行投資，再形成一些利潤，然后再進行投資。但是隨著我們整個經濟的金融化，我們的杠桿率加強了，我們通過外來的一些資金，充實了我們這樣的一些資產。那么這種如果是在風平浪靜的情況下，或者是在生產鏈條穩定的情況下，毫無疑問，是有非常大的作用的，就是我們用別人的錢，來實現自己財富的增長。但是一旦這種不確定性增強，出現了一定程度的斷裂，那么這個結果就會非常可怕。那么反向這種行為的結果，也會影響到市場主體的行為決策，就是我們剛才分析的，不管是日本的企業家，還是中國的企業家，他們都會在不確定增強的過程中，尋求一種行為的安全，我到底還需不需要進行投資，還是說我不投資、保持現狀，實際上就是最大的一種獲利。那么長此以往，它實際上對經濟的沖擊就會非常大。所以資產負債，也是在經濟的金融化的視角下，越來越受到企業家，或者是宏觀調控部門關注的一個話題。
那么其實從我們行業的角度，或者是我們的中觀的角度上來講，資產負債的價值也是非常大。比如說我們的保險行業，保險行業大家知道，它也是一個負債的行業。那我們總體上遵循的，是一個精算平衡的角度，今天我們收取的保費，未來都是要賠出去的，就是我們今天所收取的保費的現值之和，和未來賠款支出的現值之和，大體應該是相當的。所以從這個角度上來講，我們保險行業，它其實就是一個負債經營。雖然客戶的保費交到我這里來，但是最后從精算平衡的角度上來講，這一些收取的保費的現值，未來都是要賠出去的。所以我一定會非常關注這個過程中，我的資產負債的一種平衡。所以大家會看到，我們保險行業強調最多的一個就是償付能力的充足率。償付能力不是衡量一個保險企業經營好壞的指標，但是它一定程度上，或者很大程度上，代表了這個企業它的一個風險程度。那如果說，我今天儲備的一些準備金不足，或者是通俗的講，我不足以應對未來要到期的保險金的給付，那對這個行業，對這個保險公司的沖擊是非常大的。
我們知道了，客戶的保費交到這里，今天肯定不是要領出去的，一定是發生了合同約定的事故，或者是達到了合同約定的條件，我們才能從保險公司領取相應的保險金。那么在這個過程中，保險公司同樣不能把保費，停滯在自己的資本賬戶，它一定要進行資本的運作。因為我們學了投資我們就知道，錢如果不流動，實際上會產生貶值，今天的錢永遠比明天的錢更值錢。那么因為有了這樣的一種動因，所以保險公司，它一定要把收取的保費，進行相應的投資，保持資金的保值和增值。那么在投資的過程中，它們就會選擇很多資本市場上的一些金融工具，或者是其他的一些資產進行投資。那么如果這些金融資產的收益率相對比較高的情況下，對于保險公司它的安全邊界就會比較充足，就是將來我收取的保費，形成了這些投資，那么產生的保險的收益，相對來講是比較高的，那么將來我在進行賠償的時候，我就有更多的一些操作的空間，這就是一個基本樸素的原理。但是如果說，我的實際的投資所得，遠遠要低于我的預期的假定的利率所得，那就會出現一個非常嚴重的問題，就是我們講的償付能力不充足，最后導致了保險公司無法進行保險金的給付。那么這個在歷史上，也是有很多的教訓的。比如說美國的壽險業，過去我們曾經有一個說，壽險業是不會破產的一個神話，但是這個在美國、在日本，還有在我們中國臺灣地區，都已經被打破了。
美國在 70 年代的時候，因為整個經濟出現了一些滯脹，所以對宏觀的需求的拉動因素，就不是特別的強有力。那么這個過程中，采取了一系列的緊縮的一些貨幣政策，那么這就導致了美國的壽險業，它在應對危機的時候，出現了嚴重的償付能力的不足，就是我的實際的投資收益率，遠遠低于我預定的保險的利率的一個水平。那么后來就使得美國的壽險業，在 70 年代、80 年代，出現了大面積的一些衰落。我們曾經有一個統計，美國的壽險業頂峰的時期，有將近兩千多家公司，但是這兩千多家公司到目前來講，只保留了不到 800 家的這樣的一個狀況，其中就是經歷了兩次美國壽險業的償付能力不足，而引發的破產風潮。
90 年代的日本壽險公司，也曾經出現過這種情況。日本實際上是整個壽險的保險密度，或者是保險深度最高的全球國家之一。在日本，大家是非常信奉壽險業，也是通過壽險的保險公司年金，或者是一些這種壽險的產品，為整個家庭提供一些風險的保障。所以很多的民眾認為在日本，你可能會面對銀行的破產，但不會出現保險公司的破產。那么這個神話在 90 年代，率先就被日產生命公司打破了。日產生命公司破產的一個原因，和美國在七八十年代極為的相似，就是它的預定利率，遠遠超過了實際的投資收益水平，那就是我的錢，將來就無法進行相應的保險金的給付，最后導致的破產。
21 世紀初，臺灣的壽險業，也曾經面臨這樣的一些問題。所以我們回溯，對于整個中觀的保險行業而言，資產負債實際上對它的影響，也是非常的深遠的。在整個保險公司投資的產品過程中，我們會看到國債是大家比較期許的，或者是比較熱衷的一個投資的品種。我們也會發現，國債十年以來，它的收益率是逐漸地走低，實際上整個資本市場的逐漸的走低，反過來對于我們保險公司的影響，也是非常大的。所以近些年來我們的監管機關，也不斷地在強調，保險行業的償付能力的充足率的問題，因為這確確實實會影響到整個行業的發展，它是一個決定著行業系統性風險的非常重要的指標。
從我們微觀的角度上來看，資產負債的影響也是非常大的。過去我們實現財富的增值，更多的是依靠自身的財富的積累，我掙了錢了，然后我形成了一些儲蓄，我的儲蓄再投入到其他的一些資產，形成一個累積。但是自從我們 2000 年之后，我們整個的金融市場發生了一些變化，理財的工具越來越多，那么銀行的貸款的杠桿率越來越高，那么這種情況下，就出現了目前我們面對的一些情況。大家也會關注近些年來，中央政府、地方政府都非常關注民生工程的保交樓的問題，實際上這就涉及到了資產負債的問題。當大量的資產的來源是來自于負債端的情況下，那么很有可能會因為整個宏觀形勢，或者是整個貨幣市場的一些情況，而發生非常嚴峻的問題。所以像房子，我們的貸款是不會發生變化的，但是房子本身的價格在縮水，那實際上我們的資產，就不再是過去能夠涵蓋負債的一個大的資產，而可能會出現一個負的凈值，也就是資產小于負債的這樣的一種狀況。所以從這個角度上來講，其實資產負債對于個體的家庭而言，也是非常非常重要的。
我們把整個資產負債，放在財富管理的過程中，我們大概會有一個基本的判斷。實際上我們想要的一個財富的自由，就是在自己人生的各個階段，能夠有相對比較充裕自由的一個收入流，而支付我們的支出。但是我們會發現，支出不管是在人的各個階段，不管你有沒有創造價值，它相對來講，都不會發生太大，或者是太小的一些變化，就是支出相對來講，是一個相對平滑的曲線變化。但是從我們創造價值這個角度而言，具體來講就是我們的收入，它會出現一個比較大的變化。比如說在我們的前 20 年，那可能是一個生命價值積累的過程，那我們這個過程，更多的可能是一些支出，而更少的是一些收入，甚至是我們完全沒有收入，比如說在我們的成長期，我們需要通過家庭的撫養，來實現我們這樣生命價值的一種增長。我們這個人的整個收入的一個增長期，其實基本上就集中在我們的工作階段，那么這個階段可能是我們的收入出現一個急速增長的階段，也是我們財富逐漸積累的階段。再后來，隨著人身體的這種衰老，無法勝任現有的一些崗位的工作，我們的收入又會出現一個急劇的下降，但是這個時候大家會發現，我們的支出非但沒有出現一個急速的下降，可能還保持了一個延續的一種狀態，這是因為我們的日常消耗雖然減少了，但是我們其他的一些支出，比如說醫療的支出可能在去增加。所以這就是我們整個人生中面臨一個過程，就是不管你有沒有創造價值，如果想維系這樣的一個生命的存在，我們可能就會有持續不斷的一個支出。
我們想做的一個財富管理的目標是什么？要有財務的一種安全性，也就是在我任何一個階段，我的合理且必要的一些支出，都能夠有相對比較充分的收入做一個支撐，那么這樣一來，我才可以實現一個財務的獨立，最終達到一種自由的狀態。但是我們知道，收入它是一個波動的曲線，那么為了使我們的整個的支出，能夠有很好的一個應對，所以我們需要把流量管理，也就是收入支出這種管理，進行一些平滑的處理。那么很重要的一個手段，就是要把收入變成一部分的資產儲藏起來。我們知道這種現金流，或者是生命創造的一個價值，它是無法儲藏起來的，但是我們把收入變成了一個資產，相對來講就可以達到財富的一種增值和保值的一個目的。反過來，我們通過收入和支出，形成的這樣的一個資產，它在某種時候，也可以變現成為一個收入的流。比如說我們目前的一些房產，我們可以通過房產的出租，為自己提供一個收入的來源；比如說我們可以通過房產的一些變現，把房產賣掉，為自己提供一個收入的來源。實際上收入和資產之間，它也有一個相互變換的過程。我們所有的這樣的一個財富管理，它或者是我們的資產負債的管理，實際上就是要起到這樣的一個作用，讓我們的整個波動的收入流，變成一個相對穩定的一個資產的儲蓄的水池，當然這個水池，它還應該有比較強的一種變現能力，以備我們隨時的支需。所以財富整個管理的過程中，資產負債的管理，也是非常重要的一個手段。
那我們再看一下，中國家庭的資產構成和其成因。我們會發現，中國家庭的總資產，實際上還是出現了一個持續增高的過程。2011 年的時候，我們的家庭戶均資產只有 61.7 萬元，那么到了 2021 年的時候，我們幾乎翻了一倍，達到了 119.8 萬元。那么雖然每年的這樣一個平均的增長率，有很多的波動，但是總體而言，家庭的戶均資產，還是出現一個持續增長的狀態。
那我們的資產項集中在哪些方面呢？就是現金、股票、基金、債券、保單、房地產和汽車。那么這也是我們央行這幾年做的一個統計數據。從統計數據的調查情況來看，我們的實物資產，占家庭資產結構中大概 80% 這樣的一個比重，而金融資產的比重，只有 20% 這樣的一個狀況。所以盡管我們的資產項有很多，但是絕大部分資產項，實際上是聚焦在了房地產、汽車這樣的實物類型的資產方面。
那么這類的資產，它有一個非常大的特質，就是在經濟相對比較平穩、持續上漲的過程中，那么其保值增值的能力，相對是比較強的，但是變現的能力或流通的能力，相比我們的現金、股票、基金、債券，相對來講是比較弱的。
那么不同板塊，我們的家庭結構的狀況是什么樣的？我們可以看一下，占有整個家庭資產 20% 的金融資產里邊，銀行信托資管產品大概占了 27%，那么這其實也是和民眾對于資產保值增值的需求，關聯在一起的。定期存款占的比例相對是比較高的，大概是 22%，這也是我們長期以來形成的一種習慣，就是我更多的需要尋求一種安全感的資產的一種來源，定期存款無疑是吻合了大家這樣的一種需求。現金還有活期的存款，也占有相當高的一些比重，像其他的股票、基金、債券，加起來也就是 10% 這樣的份額。保險近些年來，隨著大家風險意識的不斷增強，也出現了一定比例的增長，大概 7%。但是綜合而言，我們會發現，相對比較穩定的金融資產，像銀行類的存款，還有理財產品，總體上占的比重，超過了 60% 這樣的一個比重。所以從這個心態上，從資產的構成上，也反映了大家的這種投資的心態，還是追求安全和穩健的一種心態。
對于家庭的實物資產的構成，我們也做了一個分析。60% 的資產是集中在住房了，也就是我們 80% 里面有 74%，80% 的 74% 主要是住房。像其他的商鋪、汽車、廠房設備等等，也有一定的比例，但是比重最大的還是住房。所以基本上我們可以做出一個判斷，中國家庭的資產結構，相對來講是比較單一的，主要就聚焦在房地產上。
我們再從資產的來源構成可以看，因為有一些來源，是屬于我們自己的收入積累創造的，還有一部分可能就是依托于我們的杠桿，比如說負債形成了一些資產。我們負債項目前來講，主要的就是我們的房貸。那么按照整個家庭資產的排序來講，資產最高的 20% 的家庭，其負債率參與是最高的，也就是說整個家庭的財富構成，很大一部分來自于高杠桿的負債。這是為什么我們在金融領域，經常講要去杠桿、去杠桿，因為所謂的高杠桿，不僅僅是增加了個人家庭中的一些風險，比如說出現了一些意外事故，這個家庭無法償還這個貸款，很有可能這個房產，就要被銀行所收回。從宏觀的角度上來講，這種高杠桿也增加了宏觀經濟形勢的一種復雜性和風險性。所以近些年來，我們中央的一些政策，不斷地在強調要去杠桿。實際上這些在過去，上個世紀的 20 年代，在美國也曾經出現。
上個世紀 20 年代的美國，在經濟危機發生之前，應該是美國經濟最繁榮的一段時期。當時它的總統柯立芝，也是奉行這種小政府主義，相對來講是推行市場的一種自由化，和這種經濟的市場化的一種趨向，金融業也非常的發達。高杠桿來吸引很多的民眾，來進行相關的一些資產類創造，比如說當時就推出了首付是 0%，就是說你沒有任何的首付，都可以從銀行尋求貸款，來進行房地產的投資。所以美國的房地產一時之間，也風頭無兩，整個經濟看起來非常的繁榮，但這所有的一切，被突發的一場金融危機所打破了。整個資金量發生了一些變化，美國一下子從過去自己標榜的、標準的資產階級的這種生活，變成了非常可怕的全球的金融大危機。
所以高杠桿，一方面它確確實實，可以幫助我們實現財富的一種快速的增值和累積，但是在另外一方面，也帶來了不可回避的一些風險，所以這個也是需要我們引起高度重視的。
現在我們的負債中，有將近 97.1% 為銀行貸款。大家可能會關注，近期召開的中央金融工作會議上，明確我們的金融風險，尤其要防范系統性的風險。因為金融現在已經滲透到整個經濟的方方面面了，如果我們的金融，沒有在整個經濟主體中的滲透力這么強，目前的風險可能還不是這么突出，但是現在各行各業，都在通過金融的這樣一種工具，我們可以通俗地講，通過杠桿，然后通過別人的錢，來實現了自己資產或者是財富的一種增值，這里面就會出現非常大的一些風險。一旦某個環節出現了一些斷裂，那很有可能就會造成全社會的系統性的風險。所以對中國家庭資產而言，也是如此的一種狀況。當我們的負債，小于我們的資產的時候，我們可能就會有凈資產，那么這種情況下就是，你負債的來源、投資的資產，要具備一個持續增值的能力。但是如果說我們通過負債，通過這樣的一個高杠桿引入的資產，反而產生了一些縮水，那很有可能我們的凈資產，就會變成一個負資產，這對于整個家庭而言，就是一個非常重要的風險。
我們分析了我們資產的來源，我們知道了大量的家庭的資產，可能相當一大部分，是通過負債而換得的。那我們看一下我們中國家庭的戶均負債的一個整體的狀況。從 2011 年到 2021 年這 10 年間，我們整個負債率，相對來講是比較高的，大概增長率，每年都是在 6% 左右的水平。我們的整個負債的狀況，我們全國平均來看，已經十年間，也翻了一倍這樣的水平。2011 年，我們總的負債是 3.1 萬元戶均，那么到了 2021 年的時候，我們總的負債變成了 7.4 萬元。所以這個也是目前總體的一個狀況，就是大家民眾開始有意識了，要學會用金融杠桿，用他人的錢，來實現自身價值的一個增長。
整個中國城鎮家庭的負債比率，有 75.9% 就是集中在房貸上，這個房債相對來講是比較單一，而且比較聚焦的。100 萬以上的負債大概 10%，30 萬元以下大概是 53.8%，30~100 萬之間也是 35.6%，這是整個居民家庭負債余額的一個分布狀況。
那我們為什么會形成這樣的一個狀況，就是大家從金融機構尋得的這樣的一些資產，然后來形成自己資產的一些增值，我覺得有幾個成因。第一個就是我們的傳統觀念，實際上對于公眾資產配置的行為，影響是比較深遠的。我們在《禮記?大學》里邊，兩千多年前就講：“君子先慎乎德，有德此有人，有人此有土，有土此有財，有財此有用。” 有了這樣的品德，我就可以把大量的民眾聚合在一起，有了民眾我就可以開墾土地，只要有了土地，我就可以形成財富穩定的來源，有了財富穩定來源，我就可以干一些大事情，比如說我可以開疆拓土等等，但是所有的核心都來自于土地。實際上幾千年來，中國人的一種傳統文化，就是安土重遷。像我們曾經學過的這樣的寓言，愚公移山，大家會想，既然這個地方不合適居住，那我為什么不能換一個更合適居住的地方，一定要把門前的山給搬走，而且是子子孫孫無窮盡也，終有一天能把這個大山給搬走。所以實際上這就反映了中國人的一種傳統的觀念，我們是非常在意土地，非常在意穩定的一個場地，對人的這種心理上的一種固護。那么這樣的一種傳統的觀念，實際上會對我們的公眾的資產配置的行為，產生很深遠的影響。最典型的就是我們可能掙了錢，本能的第一個反應，就是我要先有房子，然后我可能在城里掙的錢，我要在農村的鄉下，把我的舊屋進行相應的一些修繕等等。所以這種觀念的影響，它是一種，可以變成了一種民族文化，對行為的一種潛意識的影響。
第二個就是我們的財富積累，其實它是有一段的發展期的。財富的管理它首先一定要有財富，如果我的財富積累，沒有達到一定量的情況下，一定會限制了我資產配置行為的一個多樣性。這里面我們也把從 1952 年到現在，我們人均的 GDP 做了一個梳理。從圖上大家就會非常清晰地看到，我們到目前為止，2022 年人均 GDP，已經達到了 8.57 萬元這樣的一個水平，但是 1952 年的時候，大家可以看看那個水平，甚至我們會發現，從 1952 年一直到 2000 年，我們的曲線沒有出現一個太大幅度的變化，也就是說從 1952 年到 2000 年左右的時間，我們的財富積累相對來講，是非常少的。在這個狀況下，自然而然人不會有更多的一些資產配置行為的一種訴求，那我們想的更多的可能就是先維持好自己生存發展的訴求，所以這也是一個非常重要的原因。
其實我們可以回溯一下，中國經濟的發展，我們講過去我們有 40 年，中國經濟的高速發展，從 1978 年的改革開放一直以來，中國有將近 40 年，每年的 GDP 的增長率，實際上都保持了兩位數這樣高增長的一個狀況。但是我們再往前推溯，從我們建國一直到七八年，實際上經濟發展相對來講，是比較緩慢的。這里面一個是我們的基礎本身并不完善，一窮二白；第二個，我們很多的技術因素也不到位；第三個，我們的勞動力的供給，相對來講也并不充分。但是進入到了改革開放之后，我們有兩大紅利偶然地疊加在一起，第一個就是我們的人口紅利。我們也知道，中國的生育率有三次高峰，第一個就是在建國之后，大家尋求了一個安穩的生活，那么這個時期，生育率自然而然就增高了；第二個時期就是 60 年代中后期，三年自然災害之后，我們有一個補償式的生育高峰，之前我們的人口的死亡率，是高于我們的出生率的，導致我們的人口出現了一些衰減，但是隨著自然條件和我們的政治環境相對好的情況之下，我們出現了一次補償式的生育高峰，也形成了我們第二次的人口生育的一個高潮；第三次就是在 80 年代的中后期，這個中后期的生育高峰，就是 60 年代的生育高峰的一次回生潮，60 年代的這群人，到了 80 年代后期，基本上就進入到了適婚適育這樣的一個年齡了，所以這個時期，也產生了大批的一些勞動力。這三個生育的高峰，實際上都使得我們在 1978 年改革開放之后，形成了巨大的人口紅利，這些人口紅利為經濟的發展，就做出了非常強勁的一個動力，整個國家的經濟，出現了一個高速的發展，民眾的財富積累，也出現了一個急劇的增長。
我們出現了 90 年代的東南沿海地區的一個產業制造的造富的一個高峰，主要是以廣東、福建沿海，小家電、衣物，還有鞋襪等等的一些生產。到了 2000 年之后，我們又隨著我們的房地產市場的一些改革，又出現了第二次的一個財富創造的高峰期，房地產推升的。所以真正我們的財富積累，對于中國人而言，實際上是從 2000 年開始的。你看到 2000 年的時候，我們的人均的 GDP，已經開始接近于 1 萬元這樣的水平了，是 7900 元，那么到了 2022 年的時候，我們已經變成了 8.57 萬元。
所以瑞士信貸從 2011 年開始，它就連續每年都在去做全球的財富報告，它的財富報告中也披露了一個水平，就是中國的財富增長，實際上從 2000 年開始，就出現了一個快速增長的狀況。2000 年我們的財富的總量，相當于美國 1914 年的財富總量的狀況，到了 2022 年的時候，我們的財富量基本上相當于美國上世紀 80 年代財富的一個狀況。這也反映了中國的一個財富增長的狀況，就是我們只用 20 年的時間，就完成了美國將近 80 年的財富增長之路。
在這個過程中，大家可想而知了，你的財富增長的路，是從 2000 年開始出現了一個暴增，在之前，實際上我們沒有任何的財富可言，既然沒有財富，所以財富的這種資產的配置行為，肯定也不會隨即而出現，這是第二個非常重要的原因，就是我們過去是沒有錢的，你的財富積累是非常大的限制了我們資產配置行為的多樣性，我們當時極盡可能所做的，就是讓我們的收入略大于支出，能維持自己的生活正常的運轉，還談不上任何的資產的配置行為，這是第二個非常重要的原因。
第三個非常重要的原因，就是我們金融理財市場的不成熟，這也會限制我們整個資產的金融化的一個投向。比如說，1981 年的時候，中國才首次發行了國庫券，在此之前，我們都是銀行存款一統天下的局面。大家也知道當時的錢并不是非常充足，為什么過去我們的一年期定期存款的利率非常高，可以高達 10% 甚至更高的一個水平？那就是希望吸納更多的一些存款，然后來為整個經濟提供一個相應的金融的一種支持。所以 80 年代的時候，我們才有第一個國庫券。1990 年的時候，上海證券交易所才重新開業，深圳交易所隨后也開始成立，我們開始有股票了，可以對自己的一些資產進行相應的一些交易。到了 1996 年的時候，中信銀行在廣州才設立了自己的私人理財中心；1997 年的時候，工行在上海向公眾推出了理財的咨詢服務。
我們的保險業，實際上在 1978 年之前，處于一個相對停滯的狀況。1949 年我們國家成立，隨即就成立了中國人民保險公司，發展速度也非常快，到 1958 年基本上鋪設了覆蓋全國各個省地市的保險機構。但是非常遺憾，1958 年的時候有一股思想的風潮，就認為保險公司是一個 “倒口袋” 的行為。當時我們仿效的是蘇聯的模式，生、老、病、死、殘國家全管。那么有人就提出來了，既然生、老、病、死、殘國家全管，為什么還要去買保險？你買保險不就是把左口袋的錢，又倒到右口袋嗎？所以在這種 “倒口袋” 的錯誤思想的一個指導下，我們在 1958 年全國財貿會議上，就做出了一個停辦國內保險業的決定。也就是說從 1958 年開始，我們的國內的保險業務，基本上就處于停辦了。這時我們只保留了兩個險種，其中一個就是中國鐵路意外傷害保險，由保險公司移交到了鐵道部；還有一個就是航空意外保險，也由保險公司移交給了民航總局。除此之外，我們的國內保險業，不管是財產險，還是我們后來的人身保險，都處于停滯的一種狀態。這一停就是 20 年的時間，一直到 1978 年。1978 年我們十一屆三中全會，作出了改革開放這樣一個時代的偉大政策。1979 年，我們又召開了全國人民銀行行長的分行會議，在會議上就做出了要恢復國內的保險業。但是這個時候的恢復只是一種緩慢的，率先最早復蘇的就是我們的財產保險。比如說我們過去的企業財產保險，不管是企業、事業單位、政府部門，都要求是強制性地去投保財產保險，將來發生了火災意外事故，我們可以通過保險這種方式，把受損的財產進行提前的一種損失的轉移。但是人身險在這個時期，實際上并沒有得到一個非常好的充分的發展。我們在 1981 年的時候，在上海僅僅有一個關于企業補充醫療保險一個試點的產品，所以它還不是一個真正意義上的推廣。人身保險業真正開始推廣，實際上是從 90 年代開始。1992 年美國友邦回歸到中國，這家公司實際上和中國的淵源也是非常深的，它創辦于解放之前，上個世紀的 30 年代的上海，是由美國的一個小伙子（青年人）在上海設立的。這家公司當時發展的速度也是非常快，后來由于中華人民共和國的成立，很多的一些外資保險公司，包括一些民營的保險公司，紛紛就撤出中國的市場，友邦也隨之回到了美國。后來在整個中美關系緩和的情況下，也有很多的進步人士，還有這種中美的友好人士的積極的推動，美國友邦強勢回歸中國。當時它曾經在《紐約時報》上，用巨幅的中文打出了三個字 ——“回老家”。友邦帶入中國，實際上真正開始推動了中國人身保險的一個發展。但是這個時候人身保險的發展，它還不是把保險做成一個風險管理的工具引進到了我們國家，更多的是在當時比較單一的金融理財市場上，又增加了一個投資，實現保值增值功能的一個產品。因為當時我們更多的一些宣傳的口號，就是我們實現保值增值，同時出現了事故的時候，我們還進行賠償。這也是當時的一種環境下催生的。所以保險公司進入到中國，它并不是以風險管理的一個面貌，而是和其他的理財工具類似的這樣一個保險資產增值的功能出現了。所以很多人當時說，我們是賣保險的，別人很奇怪說你們是賣保險柜的嗎？還根本不清楚保險這樣的一個含義。所以保險真正開始出現發展，也是在 2000 年之后，特別是進入到了新世紀之后，我們才慢慢的意識到了保險風險管理的一個價值。
大家想了，我們的金融理財市場上，有這么多非常曲折的一些變化，提供的理財產品相對是比較單一的，也就是我們的供給根本是不充分的。無疑在這個過程中，也限制了我們資產的金融化的一些投向。所以大家有錢了，但是我們并沒有很多的金融理財工具可以進行投入，我們本能地就會選擇我們傳統理想中的房產來進行非常大的一個投入。
還有一個非常重要的原因，就是我們房地產市場的制度及其一些變革，也再一次聚焦了公眾的一個資產配置的方向。我們剛才講了，實際上民眾的資產開始出現累積，大概是在 2000 年左右這樣的一個水平。我們用了不到 20 年的時間，然后走過了美國近 80 年的財富增長之路。在這個過程中，我們實際上又缺乏很多的理財產品的一些供給，大家有錢但是無處可投，本能地就會選擇投在房地產。
但是過去我們的房地產有什么樣的一個狀況？在 1998 年之前，建國后到 1998 年之前，我們的房地產市場基本上是不存在這樣的一個市場的，房屋只是公家配置的一個工具。就是你不管是國有企業、政府機關，這個房產都是國家來進行統一的分配，沒有存在一個公開交易的市場，這個房產沒有公開的一個交易的定價，也沒有公開交易的一個空間。我們給大家在 PPT 上展示一個圖，這是 1991 年北京的勞動人民文化宮。大家從這個圖上會發現，這些老者手里拿到的是什么？是自己在不同位置的房產的一個基本信息的情況。這也是 1991 年的時候，我們北京的房屋管理部門在北京勞動人民文化宮舉辦的換房大會。在這次換房大會上，據說當時有 12000 套房屋在這個市場上進行信息的交互。為什么會出現這樣的以房換房的情況？實際上就和我們當時房地產市場上的這種缺位有很大的關系。因為房子是政府來進行分配的，單位來進行配置的，所以它可能就會出現配置的房屋和人們的需求有很大的偏差。我家里住在海淀，但是我工作地點卻是在西城；他家住在西城，但是工作地點是在海淀，那么相互之間可能就會產生這樣的一個房屋交換的需求。還有自己家里的人口結構發生變化了，本來是一套大三居，但是孩子要結婚，那我可能就需要把這套大三居變成兩套兩居室，這也會有自己住房的一些需求的變化。但是這些需求，都無法在一個公開的交易市場上得到滿足，所以大家就出現了這樣的訴求。我們的房屋管理部門，也干脆回應大家的訴求，舉辦了這樣的一個換房大會。這種情況實際上在大城市并不少見，比如當時的上海也存在這樣的情況。上海的人民公園，現在據說是萬人的相親大會，在 90 年代的時候，也是非常重要的換房大會的交易場地。大家都是把自己的房屋的信息拿出來，然后尋求一個合理的一種交換的狀況。以至于當時很多的西方媒體的記者，認為這是東方的社會主義國家的一大創舉，在西方國家不存在這樣的問題，大家還以物交物，但是東方國家反而通過這樣的一個這種實物房子的一種交遞，實現了一種需求的滿足。實際上這并不是一個創舉，而是當時的無奈的一種選擇。
但是我們在 1998 年的時候，國家就開始做出了相應的房地產的一些改革，比如說進一步深化城鎮住房的改革，要加快我們的住房建設。這一紙公文，實際上就給我們的房地產市場上打開了一扇窗口。過去國家的土地，都是嚴格進行相應的管理和管控的，但是房地產市場的一打開，那么地方政府就有更多的一些操控的空間了。再加上 1994 年，我們也進行了分稅制的改革，我們把中央的一些財權進行了一些收緊，那地方的財源實際上相對來講就減少了。在這種情況下地方要做事，又需要錢又沒有錢，然后剛好 1998 年我們又出臺了類似的房地產市場的一個制度的變革，所以地方政府就由過去的稅收的財政，轉變成了土地財政。我開始通過土地的這樣使用權的一些拍賣，來為地方政府的發展獲取穩定的一些資金。所以房地產市場基本上是在 1998 年的時候，開始突飛猛進地增長了。現在我們就知道了，很多的一些房地產的大的企業，它的一個黃金發展時期，其實都是 2000 年左右這樣的一個發展時期出現的。
我們在 1978 年的時候，我們人均的住房面積只有 6.7 平方米，到了 80 年代的時候我們就講了，我們要出售公房，然后加快住房的建設，但這個政策沒有非常好的落實到位。到了 1998 年的時候，我們有了這樣的一個制度突破，房地產可以進行一個自主化的交易。這個時候剛好大家手里又開始有了一定的資產的積累，資金的積累，就使得我們公眾的資產配置方向，就大量地涌進了房地產市場。所以我們看很多情況下，都是一些機緣的巧合，有長期的一些文化制度的浸潤，大家本身就對房產比較青睞；第二個，又受限于當時的資產的積累，如果這個政策早一點出現，可能大家對于房產投入也不會那么大，因為大家手里沒有錢，但是剛好這個制度的出現的時候，大家手里積累了一部分資金，所以這就使得了我們大家公眾對于資產的配置，開始出現了一個高頻度的、高集中度的聚焦于房地產市場。
最后一個就是房價的飆升，進一步刺激了公眾對于房產的投資的熱情。我們這個地方，也是把我們 2000 年到 2020 年商品房的平均的售價也做了一個梳理。大家會發現，我們這個售價特別是在 2010 年之后，出現了一個快速的增長的勢頭。到 2000 年的時候，我們平均的售價可能只有 3000 多元，但到了 2020 年的時候，我們會發現我們的平均售價已經突破了 5 萬接近了 6 萬元。在這種房價的飆升過程中，一方面大家會使得自己有剛性需求的人，開始更關注房地產的這樣的一些資產的配置；另一方面使得大量資產已經形成的人，開始追求房地產的一些資金的這樣的一個保值和增值的能力。所以我們有很多的像溫州的購房團，還有陜西的購房團等等，都出現了這樣的一個熱潮。我們這張圖，是我們房價歷史的一個漲幅，從 1999 年到 2020 年，大家會發現，全國的累計漲幅是 480%，那么年復合收益率達到了 8.16%。北京是 5.6 倍，上海是 9.7 倍，寧夏（西北地區）也是 4.54 倍。所以如果說我們從房地產市場變革開始，就對房產進行投入，那么確確實實，過去的 20 年，是我們資產增值最好的一段時期，我們就通過投資房地產，就能實現自己財富的迅速的一個增長。所以房價這樣的一個飆升，也刺激了公眾對于房地產的一個投資的熱情。
在這個過程中，我們的這樣的一些政策，也出現了很多的一些變化。過去我們都是要刺激整個房地產市場的一些活躍程度。比如 1998 年的時候我們講了，貸款期限不超過 20 年；到了 1999 年的時候，我們把首套的比例，由不低于 30% 就調整為不低于 20%，這實際上就是一個重大的利好的消息，你的杠桿就會加大，你可以用少量的錢撬動銀行的一個貸款，然后實現自身的財富的積累。在整個房價飆升的過程中，確確實實就是一個非常好的一個投資的品類。比如說我們過去有人，同樣 100 萬，你在 90 年代的時候，用 100 萬去買一輛豪車，和 90 年代你用 100 萬，在這種平均的均價情況下買房子實現的增值是不一樣的。10 年之后我們的房價的增長，或 20 年之后我們的房價的增長，你看是什么樣的一個狀況，但是我們那個車，它的貶值率就會比較高。1999 年的時候，我們又把房貸的期限由不超過 20 年，調整為不超過 30 年，就是給大家更長的一個時間的選擇了。這些都是對于房地產市場上的一個利好的信號，某種程度上，也促使了公眾對于房產的一個投資的熱情。很多就是這樣，公眾對于房產的投資熱情度越高，它反過來就會催生房價的一個上漲。因為我們整個在資本市場上，都是買漲不買跌，就形成了一個雙向的一種循環，公眾越熱情，房地產市場的價格又越高，房地產市場價格越高，我們的公眾對于房產的追捧的力度也就會越強，但這里面也蘊含了很多的風險。
綜合來看，就是為什么中國居民家庭資產的構成，相對來講比較單一，都集中在房產上，通過房產實現了自己資產的財富的累積的增值；第二個原因就是為什么我們的房產，我們的貸款額度會這么高，也是和當時的一些制度環境關聯在一起的。有制度文化的一些因素，有財富增長的一個時間的維度，有我們整個房地產市場上的一些改革的變化，也有我們近 20 年的房價的一個持續的飆升。所以這些因素疊加在一起，就造成了我們中國家庭目前的一個資產構成的狀況，資產聚焦房產相對單一，而且負債相對是比較大的，這里面就會蘊含著一些風險。